Se la ripresa economica del nostro Paese si confermerà, come è probabile che sia, si creeranno diffuse, anche se non eccessive, opportunità di crescita. D’altra parte che i segnali dei mercati parlino di ripresa ce lo si aspettava da tempo.
Diventerà quindi interessante analizzare l’impatto che già nel 2016-17 questo scenario positivo avrà sui risultati delle imprese. Per apprezzarli è opportuno riprendere le statistiche del passato (in termini redditività, marginalità rigidità delle strutture aziendali- costo del personale), si possono contare i “sopravvissuti” alla crisi e si può cercare di valutare chi sia in grado di perseguire strategie di crescita a livello aziendale e quale crescita sia opportuno considerare.
Sulla base dei dati riportati da alcuni Osservatori eco-fin si può dire che sembrerebbero essere ancora molte le imprese pronte a partecipare alla ripresa. Molti di più di quanto non emergesse dalle rilevazioni di qualche anno fa. Quasi che alcuni siano riusciti a recuperare le performance del passato, attingendo a tutte le risorse disponibili, al “fieno messo in cascina” nel tempo.
Ma attenzione è opportuno avvertire tutti i partecipanti a questa nuova possibile fase di crescita, che sarà più difficile esserne attori ed uscirne vincenti.
In primo luogo poiché questa ripresa sarà più contenuta nella sua entità rispetto a quella registrata negli anni migliori ante 2008. In secondo luogo sarà temporalmente breve; non si farà a tempo a prenderne le misure che molte variabili stempereranno gli entusiasmi (il ruolo degli Stati Uniti di Europa attenuerà l’effetto Stati Uniti d’America). In terzo luogo vi sarà la costante dell’imprevedibilità di eventi ambientali dagli impatti non sempre neutri o positivi. Già in passato si avvertiva circa la probabilità di incontrare quelli che, Nassim Taleb, con efficace espressione chiama i Cigni Neri: l’altamente improbabile che diventa realtà. Ebbene nel 2016-17 i cigni neri non sono mancati; gli eventi altamente improbabili che sono diventati probabili e poi effettivi, non sono mancati: uno per tutti Donald Trump, con le sue “strategie”.
Ma tutto ciò non basta. Come viene segnalato dagli studiosi più attenti ai temi di “frontiera” e da alcune ricerche sarà necessaria, rispetto al passato, una 3P growth strategy: dove la tripla P sta per Profit, Planet e People. In base a questo approccio si suggerisce di adottare una strategia di crescita che a livello aziendale presti attenzione: oltre ai risultati eco-fin e alla sostenibilità finanziaria della crescita (Profit), all’impatto ambientale della crescita aziendale (Planet) e alle conseguenze sociali della stessa. Solo così si darà attuazione ad una crescita sostenibile e duratura, anche quando il mercato tornerà a frenare. Questo poiché nei momenti delicati saranno i clienti a valutare e selezionare le imprese che loro considerano “sostenibili”.
Qualcuno è già attento a questi aspetti, altri meno. Si tratta, in primo luogo, di ricordare che la crescita finanziariamente sostenibile, cioè quella che si può realizzare senza un ricorso in misura squilibrata alle risorse finanziarie di terzi (banche e fornitori), è condizionata dalla redditività (Roe). Solo se la crescita (∆ Investimenti%) è pari al Roe dedotti i dividendi, l’impresa potrà crescere senza aumentare il suo grado di indebitamento e di dipendenza dalle risorse finanziarie di terzi. Se per contro la crescita (∆ Investimenti %) fosse maggiore del Roe dedotti i dividendi l’impresa si vedrebbe costretta per finanziare tale crescita ad aumentare il suo grado di dipendenza dalle risorse finanziarie, per perdere progressivamente la sua solidità e diventare per il sistema bancario (causa Basilea) un’impresa a rischio.
In secondo luogo con riferimento all’impatto ambientale ci sono due possibili aree di intervento: il primo è aziendale, dove l’impresa che vuole diventare green deve intervenire sugli sprechi e sui consumi. Per minimizzare i primi e per ridurre i costi dei consumi (ad esempio con pannelli fotovoltaici, con soluzioni il meno energivore possibili per illuminazione e riscaldamento dei magazzini).
La seconda area di intervento per gestire l’impatto ambientale di un’impresa è quella dei prodotti offerti ai clienti. Se si va verso il green management, tendenza in forte crescita: l’azienda e i prodotti dovranno avere una eco-certificazione. È il cliente finale che lo vuole.
In terzo luogo la recente prolungata crisi economica ha messo in crisi anche il ruolo sociale delle imprese, soprattutto laddove la crisi ha portato a drastici ridimensionamenti dell’occupazione. Questi ridimensionamenti su alcuni territori hanno avuto impatti drammatici. Si è riscoperto il ruolo sociale dell’impresa e dell’importanza di questo ruolo soprattutto a livello locale, a livello di impatto sul suo territorio.
Su questo tema dell’impatto sociale i più sofisticati hanno rinvigorito l’idea che un’impresa non deve lavorare solo per gli azionisti (shareholder), ma anche, considerando i vari portatori di interessi che ruotano intorno all’impresa, per gli stakeholder. Rientrano in quest’ampia categoria i dipendenti, i fornitori, i Comuni, gli enti Regionali, le Associazioni di categoria e territoriali e soprattutto i clienti.
Quale e quanta attenzione viene prestata a questi vari attori? In proposito, giusto come annotazione generale: il modello americano di impresa “shareholder” centrico è entrato in crisi. In Italia per fortuna quel modello non ha mai avuto grande successo. Il modello italiano centrato sull’imprenditore ha da sempre avuto una visione più ampia ed attenta agli stakeholder. Il caso più conosciuto da tutti, quello che dovrebbe essere il nostro “fiore all’occhiello” è quello dell’Olivetti di Adriano Olivetti. Pensate a cosa è successo a quell’impresa quando qualcuno ha deciso di abbandonare quel modello, per puntare tutto sull’aumento della redditività nel breve termine.
Queste sono le tre nuove dimensioni di una strategia di crescita sostenibile. Non è più sufficiente pilotare la crescita solo nelle sue ripercussioni eco-fin. Ma è opportuno riflettere su come crescere anche sul piano degli impatti ambientali e sociali. Per arrivare a decidere, se necessario, di perseguire una crescita un po’ meno crescita nel breve periodo, ma più equilibrata nel medio-lungo termine.
In questo nuovo quadro per la pianificazione “sostenibile” sarà sempre più necessario interrogarsi sulla disponibilità delle risorse umane e finanziarie necessarie per dare attuazione alla strategia. La pianificazione strategica diventa pianificazione delle risorse.
Le risorse umane in termini di competenze. Il management delle aziende non sempre è preparato al green management né tanto meno all’attuazione di una Corporate Social strategy. E non è solo una questione di valori e di obiettivi delle persone.
Certo per le risorse finanziarie la definizione di “sostenibilità” va circostanziata. E’ una conseguenza del combinarsi di crescita, redditività e grado di indebitamento desiderato.
Così nelle imprese italiane bisognerebbe chiedersi con maggior frequenza: quanto può crescere un’impresa senza incorrere in pericolosi squilibri nella struttura finanziaria? La domanda è legittima poiché se si osserva il grado di indebitamento di campioni di imprese più o meno ampi per questo indicatore si evidenziano valori spesso superiori a 2,5 e questo è “rischioso”. Si sono avuti questi risultati quando per finanziare le politiche di crescita si è ricorsi in misura prevalente a mezzi di terzi rispetto all’autofinanziamento. D’altra parte in presenza di una scarsa capacità di autofinanziamento, legata ad una redditività contenuta o negativa, anche una crescita modesta può infatti avere effetti negativi.
La crescita è un obiettivo strategicamente rilevante, che richiede energia per essere perseguito e che genera un costruttivo orientamento al lungo termine. Una misura in grado di sintetizzare la crescita è la variazione del Capitale investito ∆ C.I.%, che racchiude in sé sia la crescita indotta direttamente dai ricavi di vendita sia l’aumento delle immobilizzazioni che si ritiene necessario attuare per mantenere o migliorare la capacità competitiva dell’impresa.
E’ interessante notare che l’impatto di una ∆% dei ricavi si può ripercuotere sul saggio di crescita complessivo in vari modi. Se non si hanno variazioni della durata media dei crediti e nelle rotazioni dei magazzini la crescita indotta sul capitale circolante (attivo corrente) dalla variazione dei ricavi è identica a tale variazioni. Così ad esempio una crescita dei ricavi del +20% a parità di condizioni per le altre variabili significa un +20% di circolante; questo in termini di ∆C.I.% significa un impatto che è condizionato dal peso che il circolante ha sul capitale investito complessivo. Se questo fosse un 40% (il restante 60% fosse rappresentato dall’incidenza dell’ attivo fisso) l’impatto sarebbe ∆ C.I.% da circolante:

∆C.Circ.% *C.Circ./C.I
+20% * 40% = + 8% (variazione del C.I. da variazione del circolante).

Se fossero aumentate le dilazioni medie concesse ai clienti o se si fossero ridotte le rotazioni delle scorte il ∆C.Circ-% sarebbe stato superiore al 20% e di conseguenza sarebbe anche aumentata la variazione in crescita che il capitale investito si sarebbe portata in pancia.
Con un impatto legato alla variazione del capitale circolante lordo e alla sua incidenza percentuale sul capitale investito non crea squilibri se ∆M.P.% (variazione dei mezzi propri: capitale sociale + riserve +utili non distribuiti) è identica in termini di variazione percentuale.
Per decidere se e quanto crescere c’è una strada, come già indicato in altri lavori, che oggi appare necessario percorrere per capire quanto si può crescere senza compromettere l’equilibrio finanziario. Si tratta di definire quello che è conosciuto in letteratura come il saggio di crescita sostenibile (sustainable growth rate, sintetizzato con la sigla gr).
Questa strada è oggi forzata un po’ per tutti i comparti, poiché, dal 15 settembre 2008, dovrebbero essere finiti gli anni della “finanza facile” ed è comunque da tempo che sono tramontati gli anni della “finanza che segue”, tanto non si incontrano problemi di reperimento delle risorse. Le strategie “pensate” prima di essere deliberate, debbono essere verificate nella loro fattibilità finanziaria. Se una strategia non è finanziariamente fattibile andrebbe “ripensata” ed eventualmente “ridimensionata”.
Questo problema si è manifestato in ampio numero di imprese ed anche in alcune imprese del fashion, nonostante la loro interessante redditività. Una crescita elevata e non allineata con la redditività o viene sostenuta da immissione di capitale di rischio fresco o genera pericolosi peggioramenti della solidità finanziaria. Questo significa che un Cfo deve dare indicazioni affinché la formulazione della strategia aziendale sia accompagnata dalla definizione di una strategia finanziaria. Pertanto il Cfo deve svolgere un ruolo di sensibilizzatore/educatore sul fatto che:

a. data la relazione esistente tra la crescita (variazione del Capitale investito- ∆CI%) e la variazione dei Mezzi Propri (∆MP%), solo se le due variazioni in termini percentuali sono uguali il grado di indebitamento(td) rimane invariato; un semplice esempio numerico può dare evidenza a quest’affermazione: sia 20.000.000 di Euro il Capitale investito e 5.000.000 i mezzi propri (in questo caso td è pari a 15.000/5.000=3) se il Capitale investito aumenta del 20% (+4.000.000 di Euro) e anche i mezzi propri aumentano del 20% (+1.000.000 di Euro per diventare 6.000), il capitale investito complessivo diventa 24.000 finanziato con 6.000 di mezzi propri e 18.000 con mezzi di terzi; pertanto il grado di indebitamento è 18.000/6.000= 3, che è esattamente il grado di indebitamento precedente la crescita;
b. i mezzi propri variano in funzione di tre variabili: redditività (Roe), saggio di distribuzione dei dividendi in percentuale (d) e saggio di aumento a pagamento del capitale sociale (sap).
In particolare la relazione è la seguente:

∆ M.P %.= Roe – d + sap

dove: il Roe è calcolato rapportando il Reddito netto ai mezzi propri iniziali, (è questo l’unico aspetto particolare del calcolo alla base di queste considerazioni, poiché normalmente nella prassi corrente quando si calcola il Roe vengono utilizzati al denominatore vengono i mezzi propri di fine anno o finali), d è dato dal rapporto tra importo dei dividendi deliberati e i mezzi propri iniziali, sap il saggio di aumento del capitale a pagamento, è dato dal rapporto tra l’ammontare complessivo della quota di aumento del capitale sociale a pagamento sui mezzi propri iniziali.

Ne consegue che riprendendo il semplice esempio numerico proposto questo consente di precisare quanto segue: se si desidera mantenere inalterato il grado di indebitamento il Roe obiettivo dovrebbe essere del 20%, sempreché non si distribuiscano dividendi (e in tal caso la redditività dovrebbe essere tanto più elevata quanto più elevato è il saggio di distribuzione dei dividendi stessi) o non si proceda ad un aumento di capitale (in tal caso la redditività potrà essere anche inferiore al 20%); l’importante per non modificare la struttura finanziaria dell’impresa è che l’insieme delle tre variabili dia un 20%.

Da questa premessa emerge che qualora
∆ C.I.% > ∆ M.P.%
l’impresa vedrebbe aumentare il suo grado di indebitamento e quest’aumento sarebbe tanto maggiore quanto maggiore è la differenza tra la crescita e la variazione dei Mezzi Propri.
Ne consegue che politiche di crescita non pilotate possono risultare pericolose in termini di equilibrio finanziario. Sempre nel semplice esempio numerico utilizzato se l’impresa crescendo del 20% ( ∆ C.I%) avesse una redditività dei mezzi propri solo del 10% la situazione si presenterebbe così:
Capitale investito 24.000 (20.000+4.000), finanziato con Mezzi propri per (5.000+10%)5.500 e con Mezzi di Terzi per 18.500 e il grado di indebitamento, nel volgere di poco tempo, passerebbe da 3 a 3,4 facendo registrare un sensibile peggioramento.
Qualora si desiderasse rientrare, negli anni successivi, su un tasso di 3:

o si realizza una performance in termini di redditività particolarmente elevata (se si continua la crescita al 20% dovrebbe essere addirittura del 30%) o si procede ad un aumento di capitale.

Queste ultime riflessioni consentono di ricordare che, per contro, se
∆ C.I.% < ∆ M.P.%

si riduce il grado di indebitamento.

Ne consegue che se si desiderasse ridurre il grado di indebitamento, in una situazione come quella presentata all’inizio di questi successivi passaggi
Capitale Investito 20.000, finanziato con Mezzi di terzi 15.000, Mezzi Propri 5.000, Td = 3
con un obiettivo di riequilibrare td e portarlo a 2, sarebbe necessario almeno un Roe del 30% e l’impresa dovrebbe rinviare a momenti successivi la sua crescita.

In questo caso infatti la situazione risulterebbe la seguente:
Capitale investito invariato di 20.000
con Mezzi propri che con Roe del 30% che diventano 6.500 (5.000+30% da Roe) e i Mezzi di terzi che si riducono a 13.500; di conseguenza td diventa (MT/MP): 13.500/6.500= 2,07.

Se non si crescesse e si registrasse un Roe del 20% td si ridurrebbe comunque, facendo registrare un miglioramento ma non allineato con l’obiettivo; il grado di indebitamento in questo caso sarebbe td=2,33 (così ottenuto 14.000 MT/6.000MP).

Queste relazioni sono quelle che consentono di ribadire la rilevanza del concetto di saggio di crescita sostenibile (gr=sustainable growth rate) , sotto il profilo finanziario . Così anche alcune imprese che operano nel business del fashion e che hanno avuto interessanti possibilità di crescita, non sempre le hanno gestite efficacemente sotto il profilo della strategia finanziaria.
Se strategie di crescita in questo business possono apparire come imprescindibili e vitali, è opportuno bilanciarle con strategie finanziarie che salvaguardino la solidità e l’affidabilità di un’impresa. In base a questa riflessione, appare particolarmente saggia la scelta di alcune imprese, come Tod’s e Mariella Burani, che, negli anni 2000 si sono affacciate sul mercato mobiliare per finanziare la crescita o che, come Giorgio Armani Group, hanno saputo pilotare la crescita, in alcuni anni anche sostenuta, mantenendola al di sotto dei più che adeguati livelli di Roe.
Come si può notare dalle annotazioni proposte cambia anche la logica della pianificazione finanziaria. Come già evidenziato si passa da una “finanza che segue” ad una “finanza che vincola”. Qualora si desideri realizzare una crescita sostenibile anche nei suoi impatti sulla struttura finanziaria di lungo termine, l’imperativo è determinare la cifra massima complessiva che si può investire per perseguire il grado di indebitamento strategicamente desiderato.
Da ultimo si ricordano almeno tre motivi per cui in generale è da elogiare e da ricercare l’impostazione di una strategia di crescita sostenibile:
1. una realtà aziendale sarà sempre più parte di un ampio tessuto sociale che sovrasta anche il suo eventuale localismo, caratterizzante in passato; colpa o merito dei social network ma la reputazione sarà sempre più facile da costruire nel tempo con fatica e da distruggere in un attimo.
2. il diffondersi di una cultura ecologica, che passa dal contenimento degli sprechi a soluzioni a contenuto impatto ambientale (zero emissioni, chilometri zero, ecc.); si ritorna a parlare con insistenza di economia circolare (circolar economy) avendo in mente l’azzeramento degli sprechi e la capacità/possibilità di riciclare tutti i prodotti; oggi è una “moda”, ma diventerà una costante;
3. ma soprattutto le risorse finanziarie disponibili saranno scarse rispetto al passato, poiché dopo la crisi finanziaria del 2008 molti sono stati gli interventi tesi a regolamentare e a ridurre le operazioni a rischio degli operatori dei mercati finanziari (banche ed altre istituzioni finanziarie); le “bolle” saranno sempre più rare e i mercati sempre più oscillanti (dal +2% al -2% nell’espace du matin) e difficili da prevedere nei loro andamenti; in questo contesto di mercati finanziari meglio essere “finanziariamente” coperti che sistematicamente “scoperti” e rischiare di non avere le coperture adeguate.

Insomma se crescita sembra che sia, questa dovrà essere gestita in modo diverso rispetto al passato per renderla sostenibile e condivisibile. Pericoloso trascurare questi aspetti. Una follia tutta italiana pensare in materia di poter improvvisare.

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Pubblicato su Sistemi&Impresa, Giugno 2017